2025 年 11 月 8 日，特朗普表示将对中低收入家庭每人提供 2000 美元的关税分红，引发市场关注。这一财政刺激的前景和影响如何看待？
（1）特朗普提出“关税分红”的用意是什么？
2000美元关税分红的提议较为突然，既不在今年4月的关税计划中，也不在7月通过的美丽大法案中。叠加 IEEPA 的使用被高等法院质疑，以及 2026 年进入到中期选举周期，市场对其诉求存在一定怀疑。
包括几种可能性：
第一， 对最高法院施压，为其关税政策提供更多“政治正确性”。11月5日，最高法院就关税举行听证会，仅间隔3天，特朗普就抛出“关税分红”提议，不排除是在营造舆论。一旦关税被判无效，2000美元“支票”也将流产，最高法院在判决时面临额外政治压力。
第二，为中期选举争夺选票。特朗普民调走低，民主党近期在地方选举中势头不错，共和党在2026年的中期选举中压力上升。
第三，担忧经济走弱，进行额外刺激。三季度以来，就业市场恶化明显，额外收入刺激对经济又帮助。但这个原因的可能性较低。
（2）“关税分红”会以何种形式发放？
潜在方式可能包括：（1）现金完全支付；（2）退税或税收抵扣；（3）美丽大法案完全涵盖。如果是前两者，意味着存在新的财政刺激；如果是后者，则没有增量举措，只是“新瓶装旧酒”。
目前，具体方案还没有进一步明确消息，只能等待。从白宫、贝森特等发言来看，也以猜测和个人理解为主。例如，白宫新闻秘书曾表示：2000美元的红利支票，将从关税收入中分配（似乎有现金支付的意味）；贝森特则表示：这笔补贴可能仅指“美丽大法案”所规定的节税内容，例如小费免税、加班税免税等（倾向于第三种）。
（3）总的资金规模有多大？
按照联储数据，美国家庭年收入在10万美元以下的比例在60%左右，若相关个人均获得2000美元，儿童、非劳动力等补贴或较低，总规模或在3000-4000亿美元量级。
（4）方案推行存在哪些障碍？
若只是在美丽大法案框架下的重新表述，则不存在障碍。但如果涉及新的退税或支票发放，则政策的落地依然存在一些障碍：
第一， 新增政府支出需要国会通过相关立法，时间和规模上都存在不确定性。尽管共和党目前统一国会两院，理论上可以使用预算调节工具强制推进支出立法，但以往惯例看，其频率不会过高（今年已在美丽大法案议题中使用）。此外，由于赤字率会大幅飙升，共和党内部是否会完全同意，也未可知。
第二， IEEPA判决结果。若最高法院判决特朗普败诉，则短期失去操作前提（当然，特朗普可以通过其他法律条款重新征收关税，再推进红利发放）。
第三， 潜在发放金额远高于当前关税收入，最终方案或缩水。2025财年关税多增仅1000多亿，2026年或超2000亿，加总大概率低于4000亿的潜在发放金额，即使落地，最终政策门槛可能比目前透露的要更严格。
（5）存在哪些有利因素，帮助推进方案？
第一，特朗普和共和党的意愿。中期选举压力下，特朗普采用极端措施的可能性并不低。因此时点或不会太早，尽量配合选举造势。
第二， 财政部存款很高，不排除动用部分来支付分红。当前财政部现金存款维持在8500亿美元左右，若降低2000-3000亿，似乎并没有太大短期影响。一旦关税分红的钱由财政部存款支付，则不涉及美债规模的上升，方案阻力会大减。
只要特朗普和共和党意愿强烈，前述障碍均不是硬约束。
（6）2018-2019年贸易战期间，有类似政策吗？
没有面向全体居民的关税分红，但针对农民有定向补贴。2018-2019年，特朗普并未使用关税对居民进行直接的分红，但其授权农业部，通过一项“市场促进计划 MFP”对遭到外国关税反制的农民提供补贴，额度分别为94亿和145亿美元，但总体规模远小于当时增加的关税（两年合计多增约400亿）。
（7）若增量政策落地，将带来哪些影响？
总体看，当前主流预期认为明年美国经济将继续软着陆，一旦特朗普执意推进增量财政扩张，美国经济短期上行风险激增，但对市场未必是利好。
第一，财政方面：赤字率将飙升至 7.5-8%，但债务未必上升（财政存款支付）。
基准情形下，预计 2026 年美国财政赤字或较今年上升 2000 亿左右，整体赤字率回升到6.4%左右。若关税分红完全采用增量政策，则赤字将大幅升至 2.4 万亿左右，对应赤字率逼近 8%。
但是，若相关赤字不用美债来融资，而是直接使用财政部存款，美债余额不会因此上升（假设仅 2026 年一次性刺激，不会在后面每年都延续）。
第二，经济方面：增长和通胀均面临上行风险，2026 基本面假设需要重新校准。
最类似的案例是疫情期间美国的现金转移支付计划，共发放三轮支票，整体规模与本次关税分红相仿。按前几轮支票影响诸多测算的中值进行线性外推，结合本次分红集中在中低收入家庭，这些群体的边际消费倾向或更高，预计 2026 年消费的拉动将在 1000-2000 亿之间，GDP 增速拉动在 0.4-0.5%。
此外，耶鲁大学的预测模型也显示，关税分红将对明年美国经济带来显著正面提振，其中：GDP 额外增长0.3%以上，CPI 额外上行约 0.1%，失业率下降 0.14%，10Y 美债收益率上行接近10bp。
第三，市场反应：重演股债汇三杀？警惕负面定价的风险。
传统叙事下，财政扩张带来经济和通胀上行，对美债利空，但美股和美元利好。但近年来，由于欧美发达经济体陷入高赤字、高债务、高利息的困境，市场对其财政扩张的定价偏负面，经常演绎财政不可持续、通胀导致紧缩的逻辑，出现股债汇三杀的情况。
例如：2022年9月，英国宣布减税计划，股债汇三杀；2025年10月，日本首相高市早苗上任后主张扩张性财政政策，股债汇三杀。
当前美国通胀和财政担忧情绪仍较浓，若特朗普强硬推进增量政策，且通胀压力重来，联储后续降息空间或受阻，美股（货币紧缩）、美债（通胀上行）、美元（财政失控）均可能面临压力。
第四，地缘方面：若此举带来选情显著改善，特朗普在对外政策上出现极端行为的概率或下降。
本文来源：中信建投证券
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